信息评点 宏观：实体经济的盈利能力趋弱——上半年利润数据简评 胡艳妮 刘之意：1-6月份工业企业利润回落了11.2个百分点。28日，国家统计局公布资料显示：1-6月份，全国24个地区规模以上工业企业实现利润16111亿元，同比增71.8%，同口径下的增幅比1-5月份回落了11.2个百分点。 工业企业利润持续回落，根源在于去库存深化。工业利润增长的持续回落，在我们的预期之中。一方面，低基数效应的影响越来越弱；另一方面，更为根本的是：随着去库存深化，企业产品滞销、价格下降致营收下降，然而成本的下降却存在一定的滞后性，因此企业的盈利能力持续回落。 产品在滞销，实体经济的活跃程度显著降低。企业去库存，首先影响的是销售情况。观察工业企业的利润指标体系：一方面，1-6月份的产品销售率再度下降；另一方面，1-6月份的产成品库存再度增长。这些指标都反映出目前产成品的滞销程度是相对严重的。同时，企业去库存的滞后指标是应收账款项目，我们观察到：6月份企业的应收账款大幅度增加，这表明企业的经营难度增大，流动性相对缺乏；而这在宏观上和M1的迅速下滑互为表里，反映出目前宏观经济的活跃程度下降。 价格下降，成本上行，资本劳动不再廉价。随着去库存行为的深化，目前的产品价格均出现了明显的下滑。我们看到，5月份开始PPI和PPIRM都已经拐头向下，而CPI的压力也在超预期地消退——PPI和PPIRM之间、RPI和PPI之间依然存在较大的差距，这预示着企业毛利率的收窄。与此同时，企业的利息支出也在逐渐成为包袱，09年负债扩张致使企业的财务负压愈发沉重；而工资水平的全面上调和中国“刘易斯拐点”的悄然来临，都意味着资本和劳动力这两个要素，都不再如想象的那般“廉价”了。 企业的利润率水平收窄，未来将继续趋弱。而事实上， 2010年1-5月份的主营业务利润率为13.8%，已经开始环比下滑。对于未来，在简单的“量价本利”分析框架下，我们不难看到： “销量”走低，“售价”走低，而“成本”走高，这意味着三、四季度企业的盈利能力、盈利增速都将趋弱。因此，对于正在“热播”中的半年报行情，还敬请洞若观火，并且战且退。 东方园林（002310）半年报简评：表现抢眼，势头向好 韩梅：正处在快速发展期，订单饱满，势头良好：公司正处于快速发展期，订单饱满，主营业务园林工程施工和设计均出现了显著增长。在发展思路上开始从单一园林景观项目的设计和施工管理，逐步向“城市景观系统综合服务商”升级。公司计划与8-10个左右城市建立战略合作伙伴关系，为战略城市提供综合景观服务。目前，山西省大同市、辽宁省鞍山市、河北省张家口市张北县、湖南省株洲市等城市已经成为公司的战略性服务城市，签署了总计人民币30多亿元的合同（协议），目前在上述城市的项目进展良好。 工程施工业务盈利稳定，设计业务毛利率大幅提升：公司上半年综合毛利率为32.22%，同比提高了0.85个百分点。园林绿化工程建设项目毛利率总体基本稳定，其中市政园林项目、地产景观项目和生态湿地项目毛利率小幅升高，休闲度假项目由于处于开拓期，精品项目定位使其投入较大，毛利率下降了10.6个百分点。园林环境景观设计业务毛利率得到显著提升，主要原因是公司的设计规划综合实力明显加强，承揽的大型设计项目增多，单个设计项目收费标准有所提高，同时规模效应和公司进一步加强成本控制工作，使得园林环境景观设计业务毛利率大幅度提高。 期间费用控制较好，规模效应显现：上半年公司期间费用控制良好，财务费用和管理费用合计增幅仅为39.92%，远低于主营业务收入增速，管理费用率同比下降2.62个百分点，财务费用率下降1.14个百分点。原因一方面公司进一步加强费用管理工作，收效明显；另一方面募集资金增强了公司的资金实力，公司的财务费用大幅降低。此外收入快速增长规模效应显现。 投资收益大幅提高：公司上半年取得投资收益242.16万元，比上年同期增加184.57万元，增长320.49%。主要原因是参股公司北京易地斯埃东方环境景观设计研究院有限公司利润大幅增加。 我们预计公司2010-2012年收入分别为16.66亿元，29.19亿元和45.22亿元，增速分别为185%，75%和55%，对应净利润分别为2.83亿元，4.79亿元和7.44亿元，增速分别为238%，69%和55%，对应EPS分别为3.8元，6.4元和9.9元。维持“增持”评级。 本报告的信息均来源于我公司认为可信的公开资料，但我公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，投资者据此做出的任何决策与本公司和作者无关。在法律允许的情况下，我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，须注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本文作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。